Сигналы, которые услышали не так: почему ЦБ признал ошибки в коммуникации и что это значит для рынка

Председатель Банка России Эльвира Набиуллина впервые открыто признала, что в прошлом году рынок неверно истолковал коммуникацию регулятора относительно перспектив ключевой ставки и инфляции. Это привело к чрезмерному росту кредитования и серьёзным убыткам бизнеса, который делал ставку на скорое смягчение политики. На Конгрессе финансистов Казахстана глава ЦБ подробно рассказала о том, почему это произошло, какие ошибки регулятор считает наиболее существенными и какие уроки извлечены.

Как рынок неправильно понял сигналы ЦБ

Ключевая проблема, о которой говорила Набиуллина, касается первой половины 2024 года. Тогда ставка более двух кварталов держалась на уровне 16%, и участникам рынка показалось, что это и есть пик ужесточения.

ЦБ подчёркивал: снижение возможно только при устойчивом замедлении инфляции. Но, как признала глава регулятора, многие услышали лишь первую часть — ожидание будущего снижения, — и проигнорировали условия, при которых оно возможно. В итоге сложились переоценённые ожидания:

• компании начали массово брать кредиты по плавающим ставкам, ожидая скорого снижения;

• инфляционные риски были недооценены;

• кредитная активность росла двузначными темпами, что подогревало инфляцию ещё сильнее.

Когда стало ясно, что рост цен ускоряется, ЦБ повысил ставку до 21%. Для компаний, взявших кредиты под плавающую ставку, это обернулось резким ростом долговой нагрузки.

Ошибка 2023 года: ставку нужно было повышать раньше

Набиуллина также признала, что в 2023 году регулятор мог действовать быстрее. Инфляция уже тогда уходила выше целевого уровня, а экономика находилась в условиях высокой неопределённости. Фактическая инфляция по итогам 2023-го составила 7,42% при целевых 4%.

Хронология повышения ставки выглядела так:

• январь 2023 года — 7,5%;

• август — резкое повышение до 12%;

• осень — серия повышений;

• декабрь — ставка уже 16%.

По словам Набиуллиной, ретроспективный анализ показывает, что преждевременное усиление строгости ДКП могло бы снизить инфляционный всплеск.

Почему бизнес «обжёгся»: ставка, кредиты и риск-профиль

Из-за неверно интерпретированных сигналов ЦБ многие предприятия сделали стратегически неверную ставку:

• брали кредиты по плавающим ставкам;

• рассчитывали на смягчение политики;

• не заложили в прогноз сценарий нового витка инфляции.

В результате обслуживание долга выросло на десятки процентов. Для компаний с высокой долговой нагрузкой это стало настоящим стресс-тестом.

Эксперты: проблема была шире, чем просто коммуникации

Специалисты считают, что недоразумение связано не только с риторикой ЦБ:

1. Недооценка масштабов бюджетного стимула.
   Программы льготного кредитования и рост расходов бюджета оказали сильнее давление на инфляцию, чем предполагалось.

2. Прогнозы, не учитывающие структурные изменения экономики.
   По словам экспертов, в тот момент все — рынок, аналитики и регулятор — ошибочно предполагали более мягкую реакцию экономики на шоки.

3. Отказ ЦБ сглаживать курсовую волатильность.
   Некоторые специалисты считают, что чрезмерные колебания курса рубля усиливали инфляционные ожидания и подталкивали экономику к перегреву.

4. Неполное зеркалирование операций с ФНБ.
   Значительные средства, изымаемые правительством из фонда, не всегда сопровождались компенсирующими мерами ЦБ, что влияло на денежный рынок.

О чём ещё сказала Набиуллина: успешные решения и стратегические ориентиры

Глава ЦБ отметила ряд шагов, которые, по её мнению, доказали свою эффективность:

• Плавающий валютный курс.
  Он позволил экономике быстрее адаптироваться к шокам 2022 года, взяв на себя часть давления.

• Осторожность в снижении ставки.
  С лета регулятор начал её мягкое снижение, но крайне аккуратно, чтобы не допустить нового ускорения инфляции.

• Политика «между Сциллой и Харибдой».
  Главная задача — снизить инфляцию, но сохранить устойчивый, сбалансированный экономический рост.

Ошибки есть у всех: что допустил рынок

Эксперты считают, что говорить нужно не только об ошибках ЦБ, но и рынка:

• участники недооценили риски ускорения инфляции;

• слишком уверовали в скорое смягчение политики;

• выбрали рискованную стратегию наращивания долгов под плавающую ставку.

Этот дисбаланс ожиданий и стал главным фактором финансового давления на бизнес.